深層分析安捷倫出售半導(dǎo)體部門的誘因

2005年，當(dāng)安捷倫公司考慮怎樣才能最合算地出售其擁有40年歷史的半導(dǎo)體部門時面臨著諸多選擇。有一些芯片公司對此感興趣，不過他們只希望收購這一部門的部分產(chǎn)品線而不是全部。安捷倫也曾經(jīng)考慮對半導(dǎo)體部門實行IPO（首次公開募股），然而前景卻不容樂觀，因為近年來，投資者并不十分青睞技術(shù)IPO。作為一家試圖剝離非核心業(yè)務(wù)的測試和測量公司，安捷倫最終選擇將其絕大部分芯片業(yè)務(wù)以26.6億美元現(xiàn)金的價格出售給私人投資公司Kohlberg Kravis Roberts (KKR)和Silver Lake Partners。 

如今，上述兩家杠桿收購（LBO）公司驕傲地成為擁有16億美元年收入、6,500名雇員和大約40,000個客戶的世界上最大的私營半導(dǎo)體公司——安華高科技公司的主人。這家公司的管理層計劃每年至少削減1億美元成本來提升盈利能力，并最終在商業(yè)和市場狀況允許的情況下將公司全部或者一部分公開上市，以此來回報投資者。

與此同時，安捷倫還進(jìn)行了兩筆獨立的交易：將存儲芯片部門以4.25億美元的價格出售給PMC-Sierra公司和將其在LED合資公司Lumileds Lighting中持有的47%股份以9.48億美元外加500萬美元債務(wù)轉(zhuǎn)移的形式轉(zhuǎn)讓給飛利浦公司。 

M&A（合并與兼并）再現(xiàn)江湖。雖然安捷倫的出售交易并非2005年數(shù)額最大的交易，但是其確實推動了自1999年和2000年電子工業(yè)創(chuàng)紀(jì)錄的收購和出售狂潮以來最大規(guī)模的合并與兼并浪潮。在由著名的《Electronic Business》雜志評出的2005年全球電子工業(yè)50宗頂級M&A交易中，超過一打的交易的金額達(dá)到10億美元以上，而2004年則只有四宗交易達(dá)到這一金額。 

投資銀行家和行業(yè)觀察家將科技公司M&A活動的增加歸結(jié)為多種因素的共同作用。首先，買家的現(xiàn)金充足。繁榮的股票市場和強勁的美國經(jīng)濟(jì)有利于資金儲備，低存款利率導(dǎo)致LBO公司、對沖基金和風(fēng)險投資公司都希望進(jìn)行資本投資。其次，信心也跟著現(xiàn)金一起回歸。隨著技術(shù)衰退漸行漸遠(yuǎn)，投資者更加熱衷于電子工業(yè)交易。最后，市場狀況也推動著公司考慮進(jìn)行M&A交易：華爾街投資者只關(guān)注最大的和極其可靠的IPO，公司遵守相關(guān)制度帶來的成本增加使小型、獨立上市公司選擇被收購變得順理成章。 

    雖然一些人已經(jīng)開始擔(dān)心出現(xiàn)過熱的M&A市場的可能性，但是大多數(shù)行業(yè)觀察家相信，M&A至少在2006年保持強勁增長的市場條件相當(dāng)成熟。關(guān)注科技公司M&A交易的451 Group公司總經(jīng)理Tim Miller說：“我們曾經(jīng)和一打以上的投資銀行進(jìn)行過交流，幾乎每一家投資銀行都預(yù)計2006年的M&A交易量將和去年一樣多，甚至可能超過去年。他們手上有待處理的交易似乎已經(jīng)將其2006年的工作日程填滿。南加州大學(xué)(USC)的財政學(xué)教授Tom Taulli對此表示贊同：“2006年將成為M&A之年。” 

2005年M&A風(fēng)起云涌 

無論從哪個方面衡量，2005年全球科技公司的M&A交易都較2004年有顯著提高。Miller提醒到，從2005年初到2005年11月中旬，全球共宣布了2,500宗重要的技術(shù)和電信交易，交易量較2004年全年幾乎上升30%，而2,850億美元的交易額也較2004年全年增長38%。 
 
2005年，電子工業(yè)中計算機和外設(shè)部門的交易額增長最為迅速。投資銀行Jefferies Broadview估計，2005年前3個季度，計算機和外設(shè)部門M&A交易占電子工業(yè)全部M&A交易的比例由2004年的14%上升到23%。其它主要的交易部門包括網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)和半導(dǎo)體部門，2005年前3個季度，其分別占電子工業(yè)全部M&A交易的29%和22%。 

KKR和Silver Lake Partners等私人注資公司對M&A交易的風(fēng)起云涌起到了推波助瀾的作用。雖然相對來說還是新手，但是他們已經(jīng)建立了穩(wěn)定的現(xiàn)金儲備并且對科技公司M&A小試牛刀。投資銀行America's Growth Capital (AGC)估計，2005年LBO公司資助了全部科技公司收購的25%，較2003年的5%有突飛猛進(jìn)的增長。AGC最近發(fā)布的一份報告顯示，如今超過200家私人注資基金的規(guī)模達(dá)到10億美元以上。“資金的可用性以及被迫進(jìn)行交易的壓力都很高?！?nbsp;451 Group統(tǒng)計，2005年初到2005年11月中旬，私人注資公司共進(jìn)行了51宗技術(shù)交易，而2004年全年僅為24宗。 
 
金融投資者并非推動M&A交易活躍的資本的唯一來源。持續(xù)發(fā)展的股票市場和更為強勁的經(jīng)濟(jì)也是推動M&A交易活躍的重要因素。Jefferies Broadview常務(wù)董事Bob McNamara表示，美國M&A交易的活躍與Nasdaq綜合指數(shù)息息相關(guān)，后者在2005年12月初接近2,300點，達(dá)到自2001年5月以來的最高點。“毫無疑問，Nasdaq將有進(jìn)一步的回升，”這將為技術(shù)交易參與者預(yù)示出一個美好的前景。 

經(jīng)濟(jì)強勁的信號推動那些在行業(yè)低迷時期緊縮銀根、儲備現(xiàn)金的公司尋找投資途徑或者將一部分現(xiàn)金返還給股東。例如，2004年末，軟件業(yè)巨人微軟公司一次性派發(fā)了高達(dá)320億美元的股息，不過派發(fā)后依然坐擁超過400億美元現(xiàn)金。USC的Taulli說：“從局外人的觀點來看，這些公司并不缺少現(xiàn)金。”他補充到，隨著Oracle、思科以及Sun Microsystems等公司開始使用一部分現(xiàn)金進(jìn)行收購，“這給出了來自大型玩家的信心信號，也就是說，現(xiàn)在是進(jìn)行此類交易的最佳時機。” 

    大型玩家進(jìn)行收購還有其它的動機?；谒麄円呀?jīng)取得的成就，繼續(xù)獲得快速增長變得更加困難。Taulli提醒到，這就是諸如思科、IBM以及微軟等大型公司在其已經(jīng)統(tǒng)治的市場持續(xù)進(jìn)行擴張的原因。他說：“這些巨人正在面臨增長瓶頸。”這迫使他們持續(xù)不斷地尋找新的市場維持其增長，通常M&A是進(jìn)入新市場最簡單的方法。 

M&A動機何在？  

小型玩家，也就是那些被大魚吃掉的小魚選擇M&A也有他們自己的考慮。最普遍的原因在于疲軟的IPO市場迫使大多數(shù)科技公司投資者選擇M&A作為退出策略。通信行業(yè)風(fēng)險投資公司ComVentures的合伙人Roland Van der Meer說：“不久的將來對科技公司來說，公開市場的前景確實不容樂觀?！蓖顿Y者正在受到傷害：2005年，芯片分銷商科匯集團(tuán)不能進(jìn)行IPO來減少負(fù)債，并回報自2000年起從德國工業(yè)巨頭Veba公司通過LBO接手科匯經(jīng)營管理權(quán)的投資者。2005年11月下旬，中國第3大芯片制造商珠海炬力公司在Nasdaq上市只籌措到7,200萬美元，還不及預(yù)想的一半。 

Taulli表示，行業(yè)投資者并不愿意冒險進(jìn)行IPO，這迫使初創(chuàng)公司甚至中型公司不得不通過其它途徑來回報他們的投資者。對小型上市公司來說，如今獲得華爾街投資公司的關(guān)注和點評變得更加困難，因為最近幾年后者已經(jīng)大幅削減了他們的研究人員數(shù)量。 

薩班尼斯－奧克利法案（SOX）所要求的更加嚴(yán)厲的審計和內(nèi)部會計控制制度更進(jìn)一步增加了小型和中型公司面臨的壓力。投資銀行Core Capital Group的常務(wù)董事Loren Lancaster說：“以私有的方式運營公司比作為上司公司擁有明顯的優(yōu)勢。”他估計，如今上市公司每年在SOX以及其它報告上的花費超過200萬美元。對大型公司來說，這些錢雖然令他們不快但是也完成能夠承受，但是對于許多小型公司來說，就足以讓他們舉步維艱了。 

    投資銀行SVB Alliant的常務(wù)董事Charles Welch表示，許多公司也許規(guī)模太小并不足以維持上市狀態(tài)。假如你擁有的公司的市場資本總額沒有達(dá)到5億美元到10億美元，你最好考慮出售或者與另一家中型公司合并。這也是很多公司一直以來正在做的事情。The 451 Group的Miller提醒到，2005年初到2005年11月中旬，共有143家上市公司或者上市公司的一部分被出售，而2004年全年這一數(shù)字僅為71家。 

收購價格壓力 

充足的投資資本以及買家和賣家進(jìn)行M&A動機的增加為促成交易提供了良好的環(huán)境。交易價格開始逐漸走高，不過令人驚訝的是，很多公司依然可以找到合算的交易。 

例如，在科匯集團(tuán)IPO失敗之后，電子分銷商安富利以6.76億美元的價格收購了這家公司，收購價格只是科匯集團(tuán)未來12個月預(yù)期收入的0.3倍。此次收購為安富利增加了23億美元的銷售收入并顯著增強了其在日本和亞洲其他地區(qū)的業(yè)務(wù)。安富利首席執(zhí)行官Roy Vallee說：“公司為我們的股東進(jìn)行了一次極其成功的交易。”安富利使用公司股票支付了超過4億美元的收購款。此舉允許賣家英國Permira Funds分享交易給安富利帶來的長期價值，從那以后，Permira Funds的股價上漲了30%，由18美元攀升到23美元。 

Vallee提醒到，基于Permira和安富利的長期良好關(guān)系，科匯的交易是秘密談判完成的。5年前，兩家公司都購買了Veba的一部分業(yè)務(wù)并一直保持聯(lián)系。他說：“我們已經(jīng)建立相當(dāng)程度的信任和尊重，這使交易變得相對簡單?！?nbsp;

然而很明顯，日益激烈的競爭正在提升交易價格。AGC估計，過去3年，科技公司的平均出售價格已經(jīng)由未來12月公司預(yù)期收入的1.4倍增加到2.2倍，不過這仍不及2000年最高記錄5.7倍的一半。以安捷倫暗淡無光的半導(dǎo)體部門利潤和多種分類的產(chǎn)品線來說，正是LBO公司之間的競爭才使得安捷倫芯片部門的最終出售價格達(dá)到了年收入的1.5倍，對安捷倫來說，這無疑是一個勝利。安華高科技公司首席執(zhí)行官Dick Chang對交易很滿意，不過他表示“未來還面臨很多復(fù)雜的問題”。 

    大部分行業(yè)觀察家認(rèn)為，電子工業(yè)的交易價格相對還比較合理，特別是與互聯(lián)網(wǎng)部門的一些交易相比，例如，eBay收購網(wǎng)絡(luò)電話服務(wù)供應(yīng)商Skype的價格高達(dá)41億美元，是后者2005年收入的68倍，互聯(lián)網(wǎng)部門呈現(xiàn)出“.com”繁榮時期的一些泡沫特征。Van der Meer表示，基于公司擁有的技術(shù)、知識產(chǎn)權(quán)和銷售要素，電子公司一般以其預(yù)計年收入1.5倍到5倍的價格出售。例如，思科以69億美元的價格收購了Scientific-Atlanta，收購價不到包括Scientific-Atlanta公司16億美元現(xiàn)金儲備在內(nèi)的年收入的3倍。Van der Meer說：“電子工業(yè)交易價格還沒有高到嚇退買家的程度，這是一件好事?！?nbsp;

M&A熱潮面臨危機？ 

盡管近年來市場環(huán)境不錯，不過一些人擔(dān)心最近的市場增長也許不足以支撐M&A的發(fā)展。Core Capital的Lancaster表示，他擔(dān)心較為疲軟的美國經(jīng)濟(jì)也許會減緩2006年M&A的增長。他尤其擔(dān)心能源價格和存款利率的上升以及國內(nèi)重募資金的減速會降低美國消費者的支出并波及高科技工業(yè)。他說：“我們提醒賣家最好現(xiàn)在就考慮進(jìn)行出售交易而不是繼續(xù)等待?！?nbsp;

然而，其他人則看到了更多值得樂觀的理由?！安痪玫膶聿]有什么顯著的減速跡象，” AGC的Howe說，“未來將有更充裕的現(xiàn)金、更大的信心以及更多的投資?！?nbsp;Deloitte Consulting公司的負(fù)責(zé)人David Carney表示，另一個值得樂觀的因素在于電子工業(yè)增長的傳統(tǒng)源泉：創(chuàng)新和新技術(shù)。他預(yù)計，有線、電信和無線公司爭相提供能夠在全球范圍內(nèi)傳遞語音、視頻、無線和寬帶數(shù)據(jù)服務(wù)的勢頭將在未來幾年內(nèi)支撐科技公司M&A的發(fā)展。Carney說：“如今，沒有哪家公司可以提供上述所有服務(wù)，但是這些公司都正在試圖這樣做?！彼A(yù)計，這種競爭將給電子制造商帶來“大量投資”。 

至于說市場過熱可能帶來的風(fēng)險，Carney認(rèn)為，目前M&A的上升趨勢遠(yuǎn)未達(dá)到本世紀(jì)初工業(yè)的虛高程度。他說：“目前根本沒有‘.com’泡沫。如今，科技公司之間的收購受到很多顯而易見的商業(yè)策略的驅(qū)動?！?

遲來的合并 


十年前，意法半導(dǎo)體公司首席執(zhí)行官Pasquale Pistorio預(yù)言，當(dāng)時的半導(dǎo)體工業(yè)正面臨著一次重大的合并。由于建設(shè)芯片制造廠的成本飛速增長，到世紀(jì)之交，半導(dǎo)體工業(yè)將只能維持不超過10家大型公司的生存。然而，如今20家頂級芯片公司依然僅僅控制市場總值達(dá)到2,400億美元的芯片工業(yè)的大約三分之二市場，數(shù)百家小型芯片公司依然在行業(yè)巨頭的陰影下成功地生存下來。 

使Pistorio預(yù)言失靈的主要原因在于臺積電、臺聯(lián)電和特許半導(dǎo)體等代工廠的發(fā)展，如今，他們?yōu)槟切┎荒茏孕胸?fù)擔(dān)高額生產(chǎn)線建設(shè)費用的小型公司提供合同制造服務(wù)。雖然日本也出現(xiàn)了一些大宗芯片工業(yè)合并案例并產(chǎn)生了諸如Elpida和瑞薩等公司，但是迄今為止大多數(shù)業(yè)內(nèi)公司還是對合并持抵制態(tài)度。 

然而，有一些人依然在等待合并時代的到來。投資銀行Needham & Co.的常務(wù)董事Joe Dews說：“過去幾年，我們一直期待半導(dǎo)體及半導(dǎo)體制造設(shè)備業(yè)合并大潮的來臨?！彪m然他最終看到設(shè)備市場出現(xiàn)了一些大宗合并，例如Entegris收購Mykrolis以及Brooks Automation收購Helix Technology，但是他并沒有看到大型芯片公司將要合并的明顯跡象。 

SVB Alliant的投資銀行家Charles Welch表示，大多數(shù)芯片公司的出售價格在5,000萬美元或者更低。他補充說，領(lǐng)先芯片公司希望進(jìn)行較小規(guī)模的交易來收購新技術(shù)或者補充他們的產(chǎn)品線。在經(jīng)歷了本世紀(jì)初技術(shù)合并風(fēng)潮中大量數(shù)額巨大的失敗交易之后，大多數(shù)大型公司變得謹(jǐn)慎起來。Welch說：“他們依然不情愿進(jìn)行大宗收購交易?！?nbsp;

2005年12月，飛利浦公司宣布將其半導(dǎo)體業(yè)務(wù)部門轉(zhuǎn)變?yōu)楠毩⒌姆ㄈ藢嶓w有望改變這一狀況。在一個為金融分析師開設(shè)的webcast上，飛利浦公司總裁兼首席執(zhí)行官Gerard Kleisterlee暗示，公司正在尋找買家?！霸谖磥?年，我們預(yù)計半導(dǎo)體工業(yè)的合并必然發(fā)生。”Kleisterlee說，“我們有意成為這一潮流的引領(lǐng)者?！?nbsp;

很多最近發(fā)生的大宗芯片工業(yè)交易都和電子公司剝離芯片業(yè)務(wù)有關(guān)，例如安捷倫和摩托羅拉。也許未來還有另一宗將要發(fā)生的交易：據(jù)報道德州儀器公司一直在為其價值10億美元的傳感器和控制芯片業(yè)務(wù)尋找買家。 

    因此，隨著M&A市場環(huán)境的改善，期待已久的芯片工業(yè)合并大潮是否最終將要到來？投資銀行家繼續(xù)生活在希望之中。Needham的Dews說：“我們期待2006年成為M&A之年?！?nbsp;
 

頂級被收購目標(biāo)

 

半導(dǎo)體：      數(shù)字電視   其它消費電子產(chǎn)品

              安全處理器   存儲處理器   無源光網(wǎng)絡(luò)

 

企業(yè)級產(chǎn)品:   軟件   分布式應(yīng)用程序   XML加速

              SSL 虛擬個人網(wǎng)絡(luò)（VPN）

              網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)   無線局域網(wǎng)

 

無線設(shè)備:   智能電話應(yīng)用程序   手機游戲

            超寬帶(UWB)   RFID軟硬件

 

國防安全:   圖像識別   安全系統(tǒng)

            突發(fā)事件快速反應(yīng)系統(tǒng)

 

其它:        測試設(shè)備   專業(yè)EMS提供商